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对话张坤：最完整的投资思路
考量投资人水平的一个重要指标
1小雅：能总结一下你的投资方法论吗？
张坤：我愿意跟生意模式很好、竞争力很强的企业非常长期地一起走下去，我愿意陪他们走很多年，可能五年、十年或者二十年。很多人更关注企业的边际信息，这个季度、
这一年业绩怎么样，这一年行业有没有贝塔、有没有5G或者投资主题拉动等等。对我来说，一个事情发生，如果三年后回头看它不重要，那它在这个时间也不重要。另外，我不太愿意撒胡椒面，愿意比较集中地持有一些行业企业，一定要优中选优。
2小雅：说到时间，你怎么看“时间的玫瑰”一说？
张坤：不要看一个人怎么说，要看他怎么做，看他是不是真的能跟这个企业一直走下去。投资说起来很简单，比如，我现在给你讲很多道理，告诉你海天味业是多么伟大的公司，
但是那又怎么样？我自始至终最多持有两个点的海天味业，我并没有在这只股票上面赚到大钱。我说得再好，但如果没有重仓，没有长期持有，说明对这个事物的理解程度还没到那个份上。
大家很容易低估重仓持有一个公司的难度，但这是对持有人水平很重要的一个考量。
经济趋稳，企业逆袭难供给侧决定企业赚钱能力
3小雅：你通过什么方法来找到确定性？
张坤：最重要是看企业的历史。短期看，所有东西都会波动或者有周期。长期看，可以确定，中国经济增速会慢慢稳下来，长期会走到3%、4%甚至更低增速。一个经济体的增速越低、越稳定，带来结果是，企业的逆袭会非常难。
2000年以后，美国这20年真正诞生的新的大公司，只有Facebook。微软和苹果都是四十几岁的公司了。一个科技公司40岁，相当于100岁的消费品公司。
我们要找的确定性就是，第一，商业模式非常好的公司，它有很强的自由现金流，自己就能够滚得起来，这种公司在A股很少。第二，这家公司有很强的竞争力，可以对同行、上下游都很强势。
这种优势过去会面临一些挑战和不确定性，但是未来经济增速越来越慢，这种优势在无形中是被放大的。
举个例子，大家很看重需求的变化，因为这个很闪耀，但对于供给的变化没有那么关心。但我认为，一个行业供给侧的变化，很大程度上才决定了企业能赚多少钱。
比如，美国烟草公司菲利普·莫里斯，历史上发生了一件非常重要的事情：全球很多政府，90年代开始禁止香烟企业打广告。消费品企业不能打广告，就是灾难，大家第一反应是这很糟糕，但长期看，
它却把这个生意从good business（好企业）变成了great business（伟大的企业）。第一，不让打广告，就意味着新品牌没有任何成长起来的可能性。第二，会强化消费者心中最强的品牌，
因为大家已经看不到第二名打的广告了。第三，烟草公司每年大量的营销费用不花了，变成股东的利
润了。可以确信的是，只要全球对烟草广告不友好，诞生一个新的烟草品牌的可能性几乎是零。
消费品也是一样。所以，从确定性投资来说，我更多会从行业的供给端、竞争格局找到未来可持续的东西。能确定的东西不多，但我们能找到确定性的东西。我们也不需要找到很多，找到几个就足够了。
确定性的机会：玩家数量相对固定
4小雅：你现在找到了哪些确定性的东西？
张坤：我投的很多东西，都是在供给端有很强限制的东西，例如白酒、机场还有血制品、医疗服务公司。比如血制品，2001年之后就没有新批血制品企业了；医疗服务需要很长时间的经营，
才能建立消费者信任。比如白酒，一个品牌要占领大家的心智，可能需要几十年的时间。如果生意的需求能增长（并不用很快），同时玩家数量相对固定，就是非常好的一件事情。
5 小雅：好生意也需要有好价格，你的仓位里，白酒占比高，今年都涨了很多。面对这样的情况，你怎么选择，怎么考虑？
张坤：其实价格是不是贵，跟涨多少没关系，它不取决于PE（市盈率）、PB（市净率）或者PS（市销率）。而是取决于一点：如果你有足够多的钱，你愿不愿意私有化它，你能不能算得过这笔账。
现在的茅台市值12000亿，是很容易算得过账的，不管从任何一个角度，例如它每年赚的钱转换成自由现金流的程度，和它的品牌稳定性等各方面来说，都是算得过账的，这是一方面。
第二，有时候，市场会低估这种很优秀的企业的连续成长，这些时间带来复利积累、不倒退积累的公司。不倒退是积累复利最重要的品质，不管对于公司经营和组合管理都是。你可能在这个时点看，
它是合理甚至略微高估。但如果看三五年后的价值，它可能就是一个非常低估的状态，它本身还有自身价值的永续积累。
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张坤分享企业成长
A股市场在过去几个月走出了V形走势，先是半年多的绵绵下
跌行情，股指创出三年的新低，紧接着是一个多月波澜壮阔的上涨，
在大家还在讨论“玫瑰底”、“黄金底”的时候瞬间上涨了20%。站在目前的时点，我们可以有很多解释，例如投资复苏、RQFII带来资
金流入等等。然而解释显然没有任何意义，哪怕回到两个月前，谁能预测到市场走势是这样的?对大部分投资者来说，预测市场短期走势是一件非常困难的事情。
但是就在市场不断的波动中，我们发现有不少股票在不断创出历史新高，似乎与市场的跌起伏毫无关系。仔细研究这些股票我们会发现，这些走出独立行情的股票往往都是非常优秀的上市公司。
最近调研了几家企业，其中一家企业A上市多少年来从未进行再融资，完全依靠内生利润增长20倍，成为行业龙头，企业非常重视以研发驱动利润增长，目前已储备不少重量级的新产品；另一家企业B，
处在一个竞争激烈的行业中，与外资巨头竞争20年不仅不落下风，而且在不断提高市场份额。无论是A还是B，都让我非常尊敬。在中
国经济的起起伏伏中，已经有一批杰出的企业诞生，并逐步具备了成
为伟大企业的潜质。
投资的本质即是分享企业的成长，股票市场提供了这个平台。试想，我们只需买入优秀公司的股票，不用做其他任何事情，就能分享这些杰出企业家辛勤工作创造的财富，这是多大的幸运！
读老虎基金致投资者的信有感
近不少人纷纷转载老虎基金掌门人罗伯逊2000年致投资者的信，大意是说老虎基金从1980年到1998年取得了很好的业绩，但由于不理解科技股的价值，错失了随后的科技股行情导致业绩不佳，
投资者纷纷赎回基金。罗伯逊表示“不知道市场的‘庞氏金字塔’何时倒塌”，但“绝不会冒险把大家的金钱投资在我完全不了解的市场”，因此决定将老虎基金解散。这封信的日期是2000年3月30日，
信中罗伯逊说“我们却看不到这一切行将结束的迹象”，但就在20天前纳斯达克见了历史大顶，让人颇有些悲凉的感觉。13年过去了，纳斯达克指数离2000年的顶部还有50%的距离。
显然，大多数人此时转载这篇文章是因为中国的“纳斯达克”——创业板也正走出一波独立的牛市行情，关于创业板是否有泡沫的争论从四月份开始就一直不绝于耳。到今时今日，已经很少有投资者对传统经济模式仍保持信心，
转型才是中国的希望已经成为市场的共识，也正基于此，股票市场中主板和创业板之间才投射出巨大的估值
差异。但股票市场的特点是，一旦认为是确定的东西，就会在估值上不断反映，而从众心理容易导致正反馈形成并过度反映。作为股票投资者，保持客观是非常困难的。去年12月创业板600点，不少人对其唯恐避之不及；
而到了今年6月份，“创业板是未来三年最牛的指数”、“创业板才是A股稀缺的高成长标的”等观点纷纷出现，难道这些公司在六个月内都发生了翻天覆地的变化?恐怕还是市场的心动了。
再回到老虎基金，老虎基金不止错过科技股行情这么简单。罗伯逊在信中所说，“老虎基金以往多年的成功，要诀是我们坚持的
投资策略：买入最好的股份及沽空最差的股份”，但老虎基金在1998年大幅沽空日元导致损失几十亿美元，虽无法得知具体原因，但至少
这笔操作和他所说的投资策略并不相符。同时，罗伯逊持有大量美国航空的股票，回头看也没有实现穿越周期。因此，罗伯逊后两年业绩不佳是三者因素的叠加：错过自己不擅长的、没有在自己擅长的领域做好、
进入自己不擅长的领域并做错。同样1999年业绩不佳的巴菲特也错过不擅长的科技股，但在后两方面都做的很好，在他擅长的金融、消费领域做到极致，并坚决不进入他不了解的领域，安然度过了科技股泡沫。
投资的业绩是由两方面决定的，一是把握住了多少机会，二是犯了多少错误。罗伯逊和巴菲特都错过了科技股的机会，但犯错误更少的那个人直到现在还在继续着他的投资传奇。
零城逆影：恪守能力圈
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